luckyea77 (luckyea77) wrote,
luckyea77
luckyea77

Category:

Дутые «единороги»



Источник

Особенность венчурного инвестирования в том, что насос, качающий деньги в многообещающий стартап, может привести к его же уничтожению. Не стоит забывать: очень часто оценки стартапов поднимает наверх бомба замедленного действия.

Совсем недавно рынок поразили новости о WeWork, Uber и Softbank — миллиардным стартапам вдруг понадобились дополнительные вложения, а их огромные оценки оказались сказкой, не имеющей отношения к действительности. Как так получилось? Чтобы ответить на этот вопрос, достаточно разобраться с тем, как рождаются «единороги».

Мы часто слышим, что стартап стал «единорогом», получив оценку $2 млрд. Такие заявления режут слух финансистам. Вольное использование термина «оценка» размыло его значение. Изначально «оценка», или «капитализация», — это сумма, которую кто-то готов заплатить за весь актив. Когда речь идет о торгующихся на бирже акциях, мы можем с некоторым допущением говорить о капитализации всей компании. В мире частных компаний все совсем не так.

Когда частная компания продает 10% в своем капитале за $100 млн, инвестору важно, что он заплатил $100 млн за 10%, а не за весь бизнес. Да, с помощью простых арифметических действий можно получить стоимость всей компании в $1 млрд, но корпоративные финансы несколько сложнее простой арифметики. Полученный математически верный результат зачастую не имеет никакого отношения к реальной оценке компании.

Сколько же стоит компания, в которой инвестор купил 10% за $100 млн? После 30 лет в мире инвестиций я знаю правильный ответ. Правильный ответ: «не знаю». Почему? Короткий простой ответ: потому, что я не знаю как всех условий сделки, так и условий всех других сделок с акциями этой компании. Дело в том, что акции публичной компании, обращающиеся на открытом рынке, похожи друг на друга как клоны. В компании частной классов акций и специальных условий может быть много. И если я смогу предложить свои условия сделки, то я заранее готов согласиться с любой оценкой. Как так может быть?

Особенность венчурного инвестирования в том, что насос, качающий деньги в многообещающий стартап, может привести к его же уничтожению. Цокая языком и завидуя высоким оценкам технологических стартапов, не стоит забывать: очень часто оценки стартапов поднимает наверх бомба замедленного действия. Инвесторы в каждом из раундов финансирования предоставляют деньги на согласованных особых условиях.

Например, они могут представлять собой права голоса и места в совете директоров, блокирующие права, права на дивиденды, установленные даты выхода и гарантированную прибыль. Одно из наиболее важных условий — это ликвидационные преференции. Их и можно считать той самой заложенной под компанию бомбой. Преференции устанавливают, что инвестиции будут возвращены на определенных условиях в первую очередь — прежде чем учредители, сотрудники и другие инвесторы получат свои деньги. Таким образом инвестор гарантирует себе возврат денег с заранее установленной прибылью, даже если стартап не взлетит.

Вернемся к нашему примеру с инвестором, вложившим $100 млн в обмен на 10% компании. В прессе это звучит как рождение нового «единорога», но только инвестор и основатели знают, что ничего подобного не произошло: чтобы инвестор потерял деньги, компания должна стоить меньше $100 млн. Инвестор с ликвидационными преференциями получает деньги от продажи компании первым. И даже если основателям придется продать всю компанию, чтобы вернуть ему деньги, он не останется в накладе до тех пор, пока стоимость всего стартапа не упадет ниже его вложений.

Иными словами, инвестор договаривается с основателем, что тот вернет ему деньги, например, в двойном объеме. В худшем сценарии предприниматель продает свою компанию за $200 млн и рассчитывается с инвестором, теряя все. Про такую компанию вряд ли можно сказать, что она стоит миллиард. Высокая оценка, появившаяся таким способом, не что иное, как видимость. А родившиеся в таких условиях «единороги» — действительно мифические животные.

И это не редко встречающаяся экзотика, а стандартный механизм, используемый довольно широко. У «единорогов» — частных компаний с оценкой $1 млрд и выше — инвесторы поздних стадий, как правило, всегда имеют ликвидационные преференции.

Такая страховка дает частным компаниям возможность взвинчивать оценки. И она же и объясняет бум высоких оценок в Кремниевой долине, оторванных от реалий финансовых рынков. Высокая оценка создает высокие ожидания, а неспособность удовлетворить их может спровоцировать нисходящую спираль и принудительную продажу. В результате продажи дистрессовых активов держатели долга и привилегированных акций получают выплаты, держатели обыкновенных акций теряют все. Например, при приобретении Procket компанией Cisco обычные акционеры ничего не получили, а держатели долгов и привилегированных акций — наоборот.

Хотя ликвидационные преференции призваны согласовывать интересы основателей, работников и инвесторов и сами по себе не являются проявлением жадности или способом наказать предпринимателей, работников и ранних инвесторов, они могут нанести вред основателям. Вопрос о том, как сделать условия сделки справедливыми и равными, не прост, но ликвидационные преференции де-факто присутствуют в большинстве сделок сегодня, приводя к рождению новых и новых мифических «единорогов».

Автор: Алексей Горячев

Tags: инвестиции, компании, технологии
Subscribe

Posts from This Journal “инвестиции” Tag

promo luckyea77 june 19, 23:05 11
Buy for 10 tokens
Часть 1 Часть 2 Часть 3 Часть 4 Часть 5 Март 2018 года Индустриализация стала основным инструментом достижения экономического богатства стран, начиная с появления прядильных машин в конце XVIII века; при смене технологических укладов менялись местами мировые промышленные лидеры. Какой…
  • Post a new comment

    Error

    default userpic

    Your IP address will be recorded 

    When you submit the form an invisible reCAPTCHA check will be performed.
    You must follow the Privacy Policy and Google Terms of use.
  • 4 comments